في النصف الثاني من عام 2025، ستواجه جميع الشركات المدرجة غير المالية المدرجة في الفئة A مشكلات حادة في سعر الصرف. 54.7 مليار. هذا الرقم ليس بيانات ماكرو عادية.
ويصادف أن هذه هي الزيادة السنوية في خسائر الصرف لجميع الشركات المدرجة غير المالية المدرجة في الفئة A في النصف الثاني من عام 2025. وخلال الفترة نفسها، انخفض صافي الأرباح المنسوبة إلى الشركات الأم لهذه الشركات بمقدار 54.5 مليار يوان على أساس سنوي. ويعني الرقم المطابق تقريبًا أن الأموال التي كسبتها الشركات المدرجة في النصف الثاني من العام الماضي “أكلتها” تقلبات أسعار الصرف. وهذا أيضًا هو الجوهر الحسابي الحقيقي لـ “الزيادة في الإيرادات ولكن ليس الربح” لشركات التصدير في العام الماضي.
وعلى الرغم من تزايد الإيرادات، إلا أن الأرباح تضيع بهدوء في عملية التبادل، مما يشكل “خزان دم” غير مرئي ومستمر.
ومع ذلك، عندما بدأ جانب السياسة في خياطة “نقطة النزيف” هذه بشكل منهجي، تم إطلاق مشروع إصلاح لبيانات أرباح شركات التصدير. وفي الأشهر الأربعة الأولى من عام 2026، زاد حجم معاملات مشتقات النقد الأجنبي للشركات الوطنية بنسبة 22% على أساس سنوي، وتجاوز معدل التحوط من النقد الأجنبي 33.6%، بزيادة قدرها 3.7 نقطة مئوية عن عام 2025. وكانت البيانات الواردة من شاندونغ، وهي مقاطعة رئيسية للتجارة الخارجية، أكثر وضوحا.
وخلال الفترة نفسها، وصل معدل التحوط بشكل مباشر إلى 38.3%، أي قفزة قدرها 8.3 نقطة مئوية عن عام 2025. ومعدل التحوط ليس مجرد رقم “حسن المظهر”، بل إنه يغير بشكل مباشر سلسلة انتقال بيان الدخل.
في الربع الأول من عام 2026، عندما يبلغ الارتفاع التراكمي للرنمينبي حوالي 3%، فإن البيانات المالية للشركات التي لا تتمتع بتغطية تحوطية كافية في الربع الأول تكون جميعها تقريبًا “متفجرة”، في حين أن الشركات ذات الحوكمة الناضجة “تجني ثروة بصمت”.
وقد أجبر هذا التمايز السوق على إعادة تسعير “اليقين”.
لنأخذ Linglong Tire كمثال. وفي الربع الأول من عام 2026، بلغت إيراداتها 6.057 مليار يوان، بزيادة سنوية قدرها 6.33%.
ومع ذلك، فقد تضرر جانب الربح بشدة بسبب مخاطر أسعار الصرف. بلغت خسائر الصرف قبل خصم الضرائب 267 مليون يوان، مما أدى إلى التهم 95% من صافي الربح المنسوب للشركة الأم لهذه الفترة، ولم يتبق سوى ربح قدره 16.8935 مليون يوان ضئيلًا مثل قطعة من الورق. وضع BYD أيضًا ليس متفائلاً.
وفي الربع الأول، زادت النفقات المالية بمقدار 4.01 مليار يوان على أساس سنوي بسبب خسائر الصرف، وانخفض صافي الربح العائد إلى الشركة الأم بنسبة 55.4٪ على أساس سنوي.
وتتعرض مثل هذه المؤسسات لإيرادات كبيرة في الخارج، وقاعدة أرباح ضعيفة نسبيا، وتغطية تحوطية غير كافية. وعندما ترتفع قيمة الرنمينبي بنحو 8% في الفترة من إبريل/نيسان 2025 إلى نهاية العام، فإن تقلبات أسعار الصرف تعمل كمكبر للصوت. وبينما ترتفع أرقام الإيرادات، ترتفع النفقات المالية أيضا، ولكن الفارق بين الاثنين يضيق.
ومع ذلك، فإن تلك الشركات التي أنشأت أنظمة ناضجة لإدارة النقد الأجنبي تكاد تكون سالمة في نفس بيئة سعر الصرف. ومن بين جميع الشركات الأجنبية ذات التصنيف A، هناك 4.4% فقط من الشركات “الحاكمة الناضجة”، والتي تتركز في قطاعي الإلكترونيات والأجهزة المنزلية. إن نطاق التقلبات في أرباح وخسائر الصرف لهذا النوع من المؤسسات أقل بنسبة تزيد عن 60٪ من متوسط الصناعة.
وعلى خلفية ارتفاع قيمة الرنمينبي بنسبة 3% في الربع الأول من عام 2026، لم تكن هناك خسائر كبيرة في سعر الصرف تقريبًا.
كشف التقرير السنوي لشركة LONGi Green Energy عن أنها نفذت نظام إدارة “لمجموعات العملات المحلية في الخارج + التحوط الطبيعي لنفقات التشغيل المحلية + التغطية الكاملة لمشتقات التعرض المتبقية”.
وفي عام 2025، سوف تتقلص مكاسب وخسائر صرف العملات بنسبة 76% على أساس سنوي، وسيكون صافي الأرباح في الربع الأول من عام 2026 موضع ترحيب.
يعتمد التأثير المباشر للزيادة في نسبة التحوط على بيان الدخل على حجم تعرض الدخل الخارجي وصافي قاعدة أسعار الفائدة في الصناعة.
وكلما زاد التعرض وقل صافي سعر الفائدة، زادت مرونة الربح الناجمة عن تضييق خسائر الصرف. انطلاقًا من بيانات الصناعة الفرعية لعام 2025 بأكمله، فإن الضغط على خسائر الصرف في صناعة الآلات والمعدات هو الأكبر.
وفي الربع الرابع من عام 2025، شكلت خسائر الصرف في ربع واحد -31.5% من صافي الربح العائد للشركة الأم.
وشكلت خسائر الصرف السنوية في قطاع السيارات في الخارج حوالي 22% من صافي الربح. وشكل مسار تصدير الأجهزة المنزلية والمنسوجات والمفروشات المنزلية ما بين 7% إلى 15%. ومع ذلك، في مسارات المعدات المتطورة مثل أجهزة الذكاء الاصطناعي وتخزين الطاقة الكهروضوئية، كانت هذه النسبة 3٪ -7٪ فقط، والتي تتميز بطبيعتها بتقلبات منخفضة.
عندما يرتفع معدل التحوط على مستوى السوق من حوالي 30% في عام 2025 إلى 33.6% في الأشهر الأربعة الأولى من عام 2026، فمن الواضح أن حجم تحرير الأرباح في المسارات المختلفة يختلف بشكل واضح.
وفي قطاعات النسيج والملابس والصناعات الخفيفة والإطارات ذات الربح الإجمالي المنخفض والتعرض العالي، ارتفع معدل التحوط للشركات الرائدة من حوالي 50% إلى نطاق 70% إلى 90%.
وارتفع معدل التحوط للقطاع بأكمله بنسبة 15 إلى 20 نقطة مئوية في المتوسط. وتقلصت خسائر الصرف بنسبة 70٪ إلى 90٪. ويبلغ هامش صافي الربح السنوي الذي تم إصداره حوالي 18 مليار يوان، أي ما يعادل 15% إلى 20% من إجمالي صافي الربح للقطاع المقابل في عام 2025. وبالنسبة للسيارات المتجهة إلى الخارج، ضاقت خسائر الصرف بنحو 40% إلى 60%، مما أدى إلى تحرير هامش ربح سنوي يتراوح بين 8 و10 مليارات يوان، وهو ما يمثل 8% إلى 12% من صافي أرباح القطاع.
أما بالنسبة لمساري أجهزة الذكاء الاصطناعي والمعدات الخضراء، فإن معدل التغطية التحوطية الأصلي يتجاوز 60%، مع وجود مجال لمزيد من التحسين بأقل من 10 نقاط مئوية.
ويمثل تحرير الأرباح الناتج عن تحسن أسعار الصرف أقل من 3% من صافي أرباح القطاع. وقصة تقييمهم تكمن أكثر في “النمو المؤكد”.
لقد استجابت أسعار السوق بسرعة لهذا المنطق.
ورفعت شركة UBS Securities بشكل مباشر توقعات نمو الأرباح الإجمالية للأسهم من الدرجة الأولى في عام 2026 من 8% إلى 11%، وتشير التقديرات إلى أن معدل النمو المركب للدخل الخارجي للشركات الأجنبية الرائدة مثل طاقة الرياح، وتخزين الطاقة، والطاقة الكهروضوئية في السنوات الخمس المقبلة يمكن أن يصل إلى 20% إلى 30%، والتقييم الطويل الأجل للشركات ذات الصلة به مجال للإصلاح بنسبة 30% على الأقل.
تعتقد Tianfeng Securities أن شركات التصدير الحالية للأسهم A قد دخلت مرحلة “العمليات المحلية العالمية” من “مجرد بيع البضائع في الخارج”. إن الإطار التقليدي لتقييم التجارة المحلية غير صالح تمامًا. ويجب أن تتمتع خطوط التصدير الرئيسية الثلاثة وهي “الطاقة الجديدة + المعدات المتطورة + الاقتصاد الرقمي” تدريجيا بعلاوة تقييم الشركات متعددة الجنسيات.
تؤكد الإجراءات المالية أيضًا هذه القصة. قام المستثمر الأجنبي المؤهل بزيادة حيازاته من الأسهم A بشكل كبير لربعين متتاليين منذ الربع الرابع من عام 2025. وفي نهاية الربع الأول من عام 2026، وصلت قيمة ممتلكاته من الأسهم إلى 221.201 مليار يوان، بزيادة حادة بنسبة 19.79٪ عن الربع السابق. بالإضافة إلى الأغذية والمشروبات، فإن الاتصالات والإعلام والتصنيع المتطور والمسارات المرتبطة بالتصدير هي محور المراكز المتزايدة.
ومن ناحية الصناديق العامة، فإن جميع منتجات الأسهم العشرين النشطة الأعلى تقريباً من حيث الأداء هذا العام ترتبط ارتباطاً وثيقاً بمسار الصادرات عالي الرخاء.
والأمر الأكثر إثارة للاهتمام هو أن تدفقات رأس المال تتغير من “الرهانات المواضيعية” إلى “احتياجات التخصيص”.
وفي نهاية مايو، حافظت الأموال المتجهة شمالا على صافي التدفق في قطاع تصدير التكنولوجيا الصلبة، مع تجاوز صافي تدفقات رأس المال الأجنبي المرنة 800 مليون يوان في الأسبوع. أصبح قادة التصدير مثل Zhongji InnoLight وXinyi Sheng أهدافًا للمعاملات الأكثر نشاطًا المتجهة شمالًا.
وارتفعت احتياطيات النقد الأجنبي بمقدار 31.7 مليار دولار أمريكي في شهر واحد لتصل إلى 3442.2 مليار دولار أمريكي، ودعم فائض الحساب الجاري استمرار تدفق رأس المال عبر الحدود إلى أصول الأسهم بالرنمينبي.
وفي مايو 2026، بلغ معدل نمو الصادرات بالدولار الأمريكي 19.4%. وزادت صادرات المنتجات الميكانيكية والكهربائية بنسبة 20.4% على أساس سنوي، مسجلة أعلى مستوى شهري تاريخي. وارتفع معدل النمو السنوي لصادرات الدوائر المتكاملة بنسبة 110.9%.
وتتمثل خلفية هذه الأرقام في العودة الهائلة للدخل بالدولار الأمريكي، والطلب القوي على تسوية النقد الأجنبي من قبل الشركات، وزيادة معدلات التحوط بحيث لا يتم “خصم” هذه الدخول عند تحويلها إلى أرباح بالرنمينبي.
والمشكلة الآن هي أن السوق فرضت العقوبات الكافية على هؤلاء الذين فشلوا في التحوط، ولكن تسعير مراقبي التحوط لا يعكس علاوة التقييم الناجمة عن زيادة القدرة على التنبؤ بالأرباح.
وعندما يتم ردم “الحفرة” التي بلغت 54,7 مليار دولار من خسائر الصرف، فإن مساحة صافي الربح المحررة تصبح متراكبة على حجم وسعر دعم ازدهار الصادرات المرتفع، وبهذا تبدأ عملية إعادة التسعير من أجل “اليقين” للتو.
